事件:
   
公司于2018.8.21发布2018半年报。2018年上半年公司实现营业收入40.82亿元,同比增加9.13%;实现归母净利润1.53亿元,同比增加26.7%,扣非归母同比增加16.69%。其中Q2实现营业收入19.63亿,同增8.35%;实现归母净利润0.71亿,同增40.38%。
   
观点:
   
1. 业绩增长符合预期,转型步伐不止、在手订单充裕
   
业绩增长基本符合预期。报告期内实现营收40.82亿,同增9.13%,实现归母净利润1.53亿,同增26.7%,扣非同增16.69%。其中建筑施工业务收入38.4亿,同增30.9%,房产销售业务收入1.74亿,同减76.7%,新能源业务收入0.67亿,同增15.8%;
   
进一步深化转型。公司重视从地产业务向基建业务的转型升级以扩大业务规模,积极开发轨道交通、市政工程等基建项目,上半年建筑施工业务收入38.4亿,同增30.9%,增速较上年同期增加近17个pct。占比94%,同增近16个pct,较2017全年提升近9个pct;
   
主业在手订单充裕。公司建筑施工业务2016/2017新接项目分别同增30%/51%,占当期收入比高达1.8倍/2.2倍,充裕订单推动该业务2017/2018H1收入同增23%/31%。2018H1新接业务同减2%,在市场环境趋近背景下拿单速度有所放缓,订单量与去年基本持平,仍保持2.1倍的高订单收入比,预计未来
   
随着浙江大湾区基建项目释放,公司作为区域基建佼佼者,订单增速将有回升。当前在手已签约未完工合同额约283.9亿,为2017全年营收的1.9倍。基于对在手订单工程进度的预测,我们预计建筑施工业务2018年收入同比增速将高达34%,带动公司整体营收增速从2017年-7.6%扭负为正提高到18.7%。公司已预告2018.1-9归母净利润同增在0%-30%区间,符合我们预期;
   
2. 去地产化后毛利下降但整体盈利水平略有提升,对SPV出资致投资现金流出加大
   
地产业务占比降低致毛利率显著下滑。地产业务毛利率水平远高于施工业务,二者2017毛利率分别为20.6%/7.9%。报告期内地产业务占比4.3%同减15.6个pct,致使整体毛利率下滑。上半年毛利率5.82%,较2017H1/2017全年分别下滑3.1/3.9个pct。其中二季度单季毛利率5.8%创新低,环比减少1.4个pct,同减5.1个pct;
   
期间费率全面降低,叠加税率下降使整体盈利水平略有提升:报告期内销售费率/管理费率/财务费率为0.13%/2.06%/1.53%,同比分别降低0.5/0.5/0.2个pct,合计期间费率3.72%,较2017H1/2017全年分别降低1.2/0.4个pct,判断主因是地产业务下降使对应销售和管理费用减少,同时偿还银行借款减少利息费用。另一方面,由于业务调整,母公司(所得税率15%)利润占比提升,致上半年整体税率14.7%,较2017H1/2017全年分别显著降低9.7/12.1个pct。整体盈利水平略有提升,净利率3.76%,较2017H1/2017全年均提升近0.4个pct;
   
对SPV出资致投资性现金流出加大。报告期内公司经营性现金流量净额5.5亿相较上年同期5亿变化不大,对台州杭绍台高铁投资管理合伙企业(有限合伙)出资近2.3元致投资性活动现金流量净额-2.5亿同减近1.5亿。筹资活动现金流量金额-3.8亿较上年同期-2.3亿流出加大,系公司偿还银行贷款。
   
结论:
   
报告期内,公司进一步深化业务转型,基建施工业务占比继续提高,其高速增长拉动整体营收增速扭负为正,当前在手订单为17年收入1.9倍,基于工程进度预测,我们预计该项业务18年收入同增34%,带动整体营收同增19%。业务结构调整虽致毛利率下滑,但期间费率全面降低,叠加税率下降使整体盈利水平有所提升。预计公司2018年-2020年营业收入分别为96.46亿元、109.2亿元和119.38亿元;每股收益分别为0.31元、0.37元和0.43元,对应PE分别为12.2X、10.2X和8.8X,首次覆盖,给予“推荐”评级。
   
风险提示:管理风险、财务风险、PPP 项目执行不及预期